SAP zu teuer
08.11.99 00:00
Stisweekly
Die Analysten von Stisweekly raten dem Anleger derzeit von einem Engagement in Aktien des Softwareherstellers SAP (WKN 716463) ab.
Lange Zeit habe SAP als der deutsche Wachstumswert schlechthin gegolten. Doch der Wachstumsmotor sei in letzter Zeit ins Stottern gekommen: Nachdem im vergangenen Jahr nach einem schwachen vierten Quartal ein Gewinnwachstum von lediglich 15% erzielt werden konnte, drohe in diesem Jahr sogar ein Gewinnrückgang. Auch das Umsatzwachstum könne mit 7% in den ersten neun Monaten nicht mehr an vergangene Zeiten anknüpfen. Vordergründig könnte man meinen, diese Probleme seien auf die Jahr-2000-bedingte Investitionsschwäche bei SAPs Kunden zurückzuführen, doch bei genauerer Betrachtung wirke dieses Argument nur vorgeschoben.
Dreh- und Angelpunkt sei der bevorstehende Wandel hin zur Internetgesellschaft. Die Geschäftsmodelle in den meisten Branchen würden sich in den kommenden Jahren so stark verändern wie in den vergangenen 50 Jahren häufig nicht der Fall. Ausschlaggebend hierfür sei die Verlagerung vieler Geschäftsprozesse ins Internet. Dies gelte für den elektronischer Handel und den elektronischer Kundenservice.
Firmen, die sich nicht frühzeitig im Internet positionierten, drohe in den kommenden Jahren daher ein enormer Bedeutungsverlust. Diese Erkenntnis setze sich in den Vorstandsetagen immer stärker durch und gefährde SAP im Kerngeschäft. Eindeutige Priorität habe die Positionierung im Internet. Kosteneinsparungen, die durch die Einführung einer ERP-Lösung wie SAP R/3 erzielt werden könnten, rückten daher zunehmend in den Hintergrund.
Sehr spät erst habe SAP auf diesen Trend reagiert: Ergänzend zu R/3 wolle man die "New Dimension" Produktreihe am Markt etablieren. Sie umfasse die Bereiche Customer Relationship Management , Supply Chain Management, Business Intelligence (Business Information Warehouse) un Business-To-Business E-Commerce.
Das Geschäft in diesen Bereichen laufe unter den Erwartungen an. Ursprünglich sei zum Beispiel geplant gewesen, beim Customer Relationship-Management Anfang des Jahres 1999 in Produktion zu gehen. Mittlerweile sei eine Markteinführung im Frühjahr 2000 zu erwarten.
Diese Probleme seien eindeutige Zeichen von Schwächen im Management. Ein High-Tech Unternehmen müsse Marktveränderungen frühzeitig registrieren und schnell reagieren. Dass man erst drei Jahre nach der Übernahme von Kiefer & Veittinger ein eigenes CRM-System am Markt einführen könne, deute auf eine zu geringe Effizienz bei der Entwicklung hin. Zudem werde der Funktionsumfang deutlich unter dem von Siebel liegen.
Ob SAP in diesen Bereichen noch die erhoffte Rolle spielen könne, scheine immer fraglicher. Denn zum einen seien die etablierten Spezialisten in diesen Branchen langsam in eine Größenordnung hineingewachsen, die sie zu ernstzunehmenden Gegnern mache, zum anderen führe der oben beschriebene Paradigmenwechsel dazu, dass Firmen nicht mehr eine Customer Relationship Managementlösung suchten, die zu ihrem ERP-System passe, sondern man suche sich die beste CRM-Lösung aus und suche dann ein passendes ERP-System. Die etablierten Gesellschaften in den oben genannten Bereichen würden allesamt Schnittstellen zu SAP-R/3 besitzen, so dass das "alles aus einer Hand"-Argument an Bedeutung verliere.
Die klassischen Wettbewerber wie Peoplesoft und Baan steckten derzeit in großen Schwierigkeiten. Baan habe starke Umsatzrückgänge und Verluste in Höhe von 53 Mio. $ in den ersten neun Monaten des laufenden Jahres verzeichnen müssen. Die Umsätze aus Lizenzerlösen seien im abgelaufenen Quartal von 87 Mio. $ auf 36 Mio. $ zurückgegangen.
Peoplesofts Umsatzeinbußen seien zwar geringer gewesen, doch der Einbruch bei den Lizenzumsätzen sei ebenso drastisch ausgefallen. Dies habe einen deutlichen Gewinnrückgang verursacht, so dass man derzeit am break-even operiere. Um nicht tief in die Verlustzone abzurutschen, habe man sich zudem eines bilanziellen Tricks bedient: Entgegen der früheren Praxis würden nun von Peoplesoft Entwicklungskosten für Software aktiviert, und über einen Zeitraum von mehreren Jahren abgeschrieben.
Zum Hauptwettbewerber im Kerngeschäft von SAP dürfte somit Oracle avanciert sein. In den neuen Bereichen trete SAP gegen Spezialisten wie Siebel Systems (Customer Relationship Management), i2 Technologies (Supply Chain Management), ... an.
Mit einem KGV von derzeit 66 auf Basis der Gewinne des kommenden Jahres sei SAP im historischen Vergleich nicht günstig bewertet. Hierin spiegele sich offenbar die Hoffnung vieler Marktteilnehmer auf eine deutliche Belebung des ERP-Marktes im kommenden Jahr wider. Aufgrund der oben beschriebenen fundamentalen Umwälzungen in der Wirtschaft erscheine jedoch fraglich, ob diese Belebung im erwarteten Umfang eintreten werde. Die Anlagestrategen rechnen für das Jahr 2000 dennoch mit einem Umsatzwachstum von 30% und einer leichten Erholung der Umsatzrendite auf 10%. Belastend für die Rentabilität würden sich höhere Marketingaufwendungen zur Einführung der neuen Produktlinien auswirken. Bis zum Jahr 2003 rechnen die Analysten wieder mit einer Normalisierung der Umsatzrendite auf 12%. Eine Rendite von 15% wie im Jahr 1997 erreicht, scheine für die kommenden Jahre aufgrund des schwierigeren Umfelds im Kerngeschäft ERP unwahrscheinlich. Der Rückgang bei der Umsatzrendite sei maßgeblich durch den wachsenden Anteil des personalintensiven Servicegeschäfts verursacht. Während der Anteil der Lizenzerlöse 1997 noch bei 68% gelegen habe, liege er in den ersten neun Monaten des laufenden Geschäftsjahres bei 54%. Auch aus diesem Grund sei eine schnelle Erholung der Umsatzrendite unwahrscheinlich.
Für das Jahr 2001 rechnen die Experten ebenfalls mit einem Umsatzwachstum von 30%, dann zwei Jahre lang mit 25% und ab 2004 mit 20% p. a., was angesichts der wachsenden Marktsättigung im Kerngeschäft nicht als zu niedrig erscheine. Ein Diskontierungszins von 9% spiegele die hohe Bedeutung von SAP im ERP Markt wider, die durch die enormen Schwierigkeiten der Mitbewerber Baan und Peoplesoft noch gewachsen sei.
Der sich ergebende faire Kurs liege bei 234 Euro, bzw. gut 40% unter dem derzeitigen Niveau von 407 Euro. Die höhere Börsenbewertung dürfte von Hoffnungen auf eine Rückkehr zu früheren Wachstumsraten, sowie von dem Mangel an Alternativinvestments in Europa beeinflusst sein. Auch wenn aus diesem Grund ein derart starker Kursverfall unwahrscheinlich erscheine, seien steigende Kurse ebenfalls nicht zu erwarten.
SAP hat es versäumt, sich rechtzeitig in den zukünftigen Wachstumsfeldern eine führende Position zu sichern. Nun müsse man mit funktional unterlegenen Produkten gegen starke Konkurrenten antreten. Das Kerngeschäft ERP-Lösungen zeitige erste Sättigungstendenzen. Fast alle großen Unternehmen würden bereits über entsprechende Software verfügen. Die Erschließung des Mittelstandes werde von der mangelnden Modularität erschwert. Langfristig sei mit nachgebenden Kursen zu rechnen.
Lange Zeit habe SAP als der deutsche Wachstumswert schlechthin gegolten. Doch der Wachstumsmotor sei in letzter Zeit ins Stottern gekommen: Nachdem im vergangenen Jahr nach einem schwachen vierten Quartal ein Gewinnwachstum von lediglich 15% erzielt werden konnte, drohe in diesem Jahr sogar ein Gewinnrückgang. Auch das Umsatzwachstum könne mit 7% in den ersten neun Monaten nicht mehr an vergangene Zeiten anknüpfen. Vordergründig könnte man meinen, diese Probleme seien auf die Jahr-2000-bedingte Investitionsschwäche bei SAPs Kunden zurückzuführen, doch bei genauerer Betrachtung wirke dieses Argument nur vorgeschoben.
Dreh- und Angelpunkt sei der bevorstehende Wandel hin zur Internetgesellschaft. Die Geschäftsmodelle in den meisten Branchen würden sich in den kommenden Jahren so stark verändern wie in den vergangenen 50 Jahren häufig nicht der Fall. Ausschlaggebend hierfür sei die Verlagerung vieler Geschäftsprozesse ins Internet. Dies gelte für den elektronischer Handel und den elektronischer Kundenservice.
Firmen, die sich nicht frühzeitig im Internet positionierten, drohe in den kommenden Jahren daher ein enormer Bedeutungsverlust. Diese Erkenntnis setze sich in den Vorstandsetagen immer stärker durch und gefährde SAP im Kerngeschäft. Eindeutige Priorität habe die Positionierung im Internet. Kosteneinsparungen, die durch die Einführung einer ERP-Lösung wie SAP R/3 erzielt werden könnten, rückten daher zunehmend in den Hintergrund.
Sehr spät erst habe SAP auf diesen Trend reagiert: Ergänzend zu R/3 wolle man die "New Dimension" Produktreihe am Markt etablieren. Sie umfasse die Bereiche Customer Relationship Management , Supply Chain Management, Business Intelligence (Business Information Warehouse) un Business-To-Business E-Commerce.
Das Geschäft in diesen Bereichen laufe unter den Erwartungen an. Ursprünglich sei zum Beispiel geplant gewesen, beim Customer Relationship-Management Anfang des Jahres 1999 in Produktion zu gehen. Mittlerweile sei eine Markteinführung im Frühjahr 2000 zu erwarten.
Diese Probleme seien eindeutige Zeichen von Schwächen im Management. Ein High-Tech Unternehmen müsse Marktveränderungen frühzeitig registrieren und schnell reagieren. Dass man erst drei Jahre nach der Übernahme von Kiefer & Veittinger ein eigenes CRM-System am Markt einführen könne, deute auf eine zu geringe Effizienz bei der Entwicklung hin. Zudem werde der Funktionsumfang deutlich unter dem von Siebel liegen.
Die klassischen Wettbewerber wie Peoplesoft und Baan steckten derzeit in großen Schwierigkeiten. Baan habe starke Umsatzrückgänge und Verluste in Höhe von 53 Mio. $ in den ersten neun Monaten des laufenden Jahres verzeichnen müssen. Die Umsätze aus Lizenzerlösen seien im abgelaufenen Quartal von 87 Mio. $ auf 36 Mio. $ zurückgegangen.
Peoplesofts Umsatzeinbußen seien zwar geringer gewesen, doch der Einbruch bei den Lizenzumsätzen sei ebenso drastisch ausgefallen. Dies habe einen deutlichen Gewinnrückgang verursacht, so dass man derzeit am break-even operiere. Um nicht tief in die Verlustzone abzurutschen, habe man sich zudem eines bilanziellen Tricks bedient: Entgegen der früheren Praxis würden nun von Peoplesoft Entwicklungskosten für Software aktiviert, und über einen Zeitraum von mehreren Jahren abgeschrieben.
Zum Hauptwettbewerber im Kerngeschäft von SAP dürfte somit Oracle avanciert sein. In den neuen Bereichen trete SAP gegen Spezialisten wie Siebel Systems (Customer Relationship Management), i2 Technologies (Supply Chain Management), ... an.
Mit einem KGV von derzeit 66 auf Basis der Gewinne des kommenden Jahres sei SAP im historischen Vergleich nicht günstig bewertet. Hierin spiegele sich offenbar die Hoffnung vieler Marktteilnehmer auf eine deutliche Belebung des ERP-Marktes im kommenden Jahr wider. Aufgrund der oben beschriebenen fundamentalen Umwälzungen in der Wirtschaft erscheine jedoch fraglich, ob diese Belebung im erwarteten Umfang eintreten werde. Die Anlagestrategen rechnen für das Jahr 2000 dennoch mit einem Umsatzwachstum von 30% und einer leichten Erholung der Umsatzrendite auf 10%. Belastend für die Rentabilität würden sich höhere Marketingaufwendungen zur Einführung der neuen Produktlinien auswirken. Bis zum Jahr 2003 rechnen die Analysten wieder mit einer Normalisierung der Umsatzrendite auf 12%. Eine Rendite von 15% wie im Jahr 1997 erreicht, scheine für die kommenden Jahre aufgrund des schwierigeren Umfelds im Kerngeschäft ERP unwahrscheinlich. Der Rückgang bei der Umsatzrendite sei maßgeblich durch den wachsenden Anteil des personalintensiven Servicegeschäfts verursacht. Während der Anteil der Lizenzerlöse 1997 noch bei 68% gelegen habe, liege er in den ersten neun Monaten des laufenden Geschäftsjahres bei 54%. Auch aus diesem Grund sei eine schnelle Erholung der Umsatzrendite unwahrscheinlich.
Für das Jahr 2001 rechnen die Experten ebenfalls mit einem Umsatzwachstum von 30%, dann zwei Jahre lang mit 25% und ab 2004 mit 20% p. a., was angesichts der wachsenden Marktsättigung im Kerngeschäft nicht als zu niedrig erscheine. Ein Diskontierungszins von 9% spiegele die hohe Bedeutung von SAP im ERP Markt wider, die durch die enormen Schwierigkeiten der Mitbewerber Baan und Peoplesoft noch gewachsen sei.
Der sich ergebende faire Kurs liege bei 234 Euro, bzw. gut 40% unter dem derzeitigen Niveau von 407 Euro. Die höhere Börsenbewertung dürfte von Hoffnungen auf eine Rückkehr zu früheren Wachstumsraten, sowie von dem Mangel an Alternativinvestments in Europa beeinflusst sein. Auch wenn aus diesem Grund ein derart starker Kursverfall unwahrscheinlich erscheine, seien steigende Kurse ebenfalls nicht zu erwarten.
SAP hat es versäumt, sich rechtzeitig in den zukünftigen Wachstumsfeldern eine führende Position zu sichern. Nun müsse man mit funktional unterlegenen Produkten gegen starke Konkurrenten antreten. Das Kerngeschäft ERP-Lösungen zeitige erste Sättigungstendenzen. Fast alle großen Unternehmen würden bereits über entsprechende Software verfügen. Die Erschließung des Mittelstandes werde von der mangelnden Modularität erschwert. Langfristig sei mit nachgebenden Kursen zu rechnen.
Werte im Artikel
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