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DAX

WKN: 846900 / ISIN: DE0008469008

DAX-Aktien günstig bewertet


21.08.08 11:14
ABN AMRO

Amsterdam (aktiencheck.de AG) - Sind die Aktien teuer oder nicht teuer? Alles eine Frage der Perspektive. Im Vergleich zum Rentenmarkt werden die DAX-Aktien auf jeden Fall mit einem deutlichen Bewertungsabschlag gehandelt, berichtet die ABN AMRO.

"Dreht er, oder dreht er nicht, der Markt?", wer auf diese Frage eine Antwort wisse, dürfe sich glücklich schätzen. Aber wie so oft im richtigen Leben, eine Antwort gebe es immer erst im Nachhinein. Der Markt könne drehen, er könne fallen, er könne seitwärts laufen und er könne eine Kombination aus allem machen. Was bleibe einem als Anleger da schon anderes übrig, als abzuwarten?

Und dennoch, es gebe Versuche, die Zukunft der Börse "vorherzusagen". Die einen würden das mit Hilfe der Charttechnik machen, indem sie den Verlauf der Kurse aus der Vergangenheit in die Zukunft projizieren würden. Bei welchen Kursniveaus habe eine Aktie, habe ein Index in der Vergangenheit nach oben oder nach unten gedreht? Wo habe es starke Käufe und Verkäufe gegeben? Habe der Charttechniker diese Niveaus herausgearbeitet, hoffe er, dass sie auch in den kommenden Tagen, Wochen und Monaten Bestand haben würden.

Einen grundsätzlich anderen Ansatz zur Börseneinschätzung wahle der "Fundamentalist". Er interessiere sich für die relative Bewertung der Aktienmärkte. Seien sie billig oder teuer? Würden Alternativen zur Aktienanlage existieren, die die Geldströme eventuell umlenken könnten? Für den fundamental orientierten Anleger gebe es, wie für den Charttechniker, verschiedene Modelle, mit denen er arbeiten könne. Ein ganz einfaches sei das Kurs-Gewinn-Verhältnis, das KGV. Diese Kennzahl setze den Kurs einer Aktie ins Verhältnis zum Gewinn je Aktie. Anfang 2004 habe zum Beispiel das durchschnittliche KGV der im DAX gelisteten Unternehmen noch bei 20 gelegen. Mittlerweile würden die DAX-Aktien im Schnitt mit einem 2008er-KGV von 12 gehandelt. Damit seien sie im Vergleich zu 2004 relativ billig. Ein ähnlich günstiges KGV-Bewertungsbild ergebe sich übrigens auch bei anderen wichtigen Indices wie dem amerikanischen S&P 500, dem europäischen DJ EURO STOXX 50 und dem britischen FTSE 100.

Doch das KGV sage noch wenig darüber aus, wie ein Index oder eine Aktie zum Gesamtmarkt bewertet sei. Denn die Aktienmärkte stünden in ständiger Konkurrenz mit anderen Märkten, vor allem mit dem Rentenmarkt. Der Rentenmarkt sei ein Teil des Kapitalmarktes, auf dem festverzinsliche Wertpapiere gehandelt würden.

Um Aktien- und Rentenmarkt vergleichen zu können, sei in den USA das so genannte FED-Modell entwickelt worden. Es werde seit den 1990er-Jahren von der US-Notenbank FED verwendet und sei zu großer Popularität gekommen, als Alan Greenspan 1997 in einer Anhörung vor dem US-Kongress vor einem irrationalen Überschwang ("irrational exuberance") am Aktienmarkt gewarnt habe. Dabei habe der damalige Chef der FED auf eine deutliche Überbewertung des Aktienmarktes im Vergleich zum Rentenmarkt verwiesen.

Wie gehe das FED-Modell nun vor? Das FED-Modell setze das klassische Aktienmarkt-KGV in Bezug zur Rendite am Anleihemarkt. Zur Ermittlung der Rendite am Anleihemarkt werde auf eine repräsentative US-Staatsanleihe zurückgegriffen, nämlich auf die zehnjährige US-Staatsanleihe. Um die Anleiherendite mit dem Aktienmarkt-KGV vergleichen zu können, werde der Kehrwert der Anleiherendite berechnet. Damit werde implizit ein "Anleihe-KGV" gebildet. So ergebe zum Beispiel der Kehrwert einer Anleiherendite von 5 Prozent den Wert 20; der Kehrwert einer Anleiherendite von 10 Prozent ergebe 10.

Weiche nun das Aktienmarkt-KGV deutlich vom Anleihe-KGV ab, deute dies auf eine Über- oder Unterbewertung hin. Im Idealfall würden sich Aktienmarkt-KGV und Anleihe-KGV im Gleichklang entwickeln.

Wertvolle Dienste habe das Modell erstmals in den Jahren 1999 und 2000 geleistet. Damals seien Aktien an der Wallstreet zu KGVs gehandelt worden, die um mehr als 80 Prozent über dem KGV zehnjähriger US-Staatsanleihen gelegen hätten. In den nachfolgenden Jahren habe sich Greenspans Befürchtung bewahrheitet, dass das hohe Kursniveau der Aktien eine irrationale Übertreibung, eine Blase dargestellt habe. Die Baisse von 2001 bis 2003 habe dafür gesorgt, dass Aktien am Ende mit einem kräftigen Bewertungsabschlag gehandelt worden seien.

Auf die kurze Zwischenerholung von 2004 bis 2007, die von einem Abbau des hohen Risikoabschlags bei Aktien und steigenden Unternehmensgewinnen getragen worden sei, sei in diesem Jahr der Rückschlag gefolgt. US-Aktien würden mittlerweile mit einem Risikoabschlag von rund 40 Prozent gegenüber den zehnjährigen US-Staatsanleihen gehandelt.

Das FED-Modell lasse sich natürlich auch auf den deutschen Markt anwenden. Allerdings werde dabei nicht auf die zehnjährige US-Staatsanleihe, sondern auf die zehnjährige Bundesanleihe zurückgegriffen. Deren Rendite liege derzeit bei 4,16 Prozent. Daraus errechne sich ein KGV von 24. Da die DAX-Aktien nur auf ein 2008er-KGV von durchschnittlich 12 kämen, seien diese im Vergleich also 50 Prozent günstiger bewertet als die zehnjährige Bundesanleihe.

Zusammenfassend könne man sagen, dass das FED-Modell sich in der Vergangenheit als guter Indikator für die relative Über- und Unterbewertung von Aktienmärkten erwiesen habe. Wie alle Modelle habe aber auch dieses Modell seine Grenzen. Der Blick in die Vergangenheit zeige nämlich, dass Bewertungsabweichungen zwischen Aktien und Anleihen auf dauerhaft veränderten Risikoeinschätzungen beruhen würden und damit sehr lange andauern könnten. Zudem bestehe auch die Möglichkeit, dass die Investoren künftige wirtschaftliche Entwicklung vorwegnehmen würden. So könnte die aktuelle Abschwächung der Konjunktur zu einem Rückgang der Unternehmensgewinne führen, was wiederum bei konstantem Indexstand das KGV steigen lassen würde. Auch dadurch könnte sich letztendlich die "Kluft" zwischen Aktienmarkt-KGV und Anleihe-KGV schließen.

Dennoch könne man als Anleger in der aktuellen Situation einen Einstieg am Aktienmarkt wagen, um auf einen Abbau der relativen Unterbewertung zum Anleihemarkt zu setzen. Am Besten gehe dies über Bonus Zertifikate, da sie mit einem Sicherheitspuffer ausgestattet seien. Sollte der Aktienmarkt weitere Kursabschläge verzeichnen oder über einen längeren Zeitraum seitwärts laufen, könnten über Bonus Zertifikate dennoch ansehnliche Gewinne erzielt werden.
(21.08.2008/ac/a/m)




 
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