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Do, 22. April 2021, 1:16 Uhr

Ausbruch der Corona-Pandemie hat globalen Konjunkturausblick maßgeblich verändert


08.04.20 14:55
National-Bank AG

Essen (www.aktiencheck.de) - Wachstum: Der Ausbruch der Corona-Pandemie hat den globalen Ausblick trotz einer robusten und aufwärtsgerichteten Ausgangskonstellation maßgeblich verändert, so die Analysten der National-Bank AG.

Das Ausmaß der wirtschaftlichen Beeinträchtigungen sei nunmehr fast ausschließlich vom konkreten Seuchenverlauf abhängig - wirtschaftliche Gesetzmäßigkeiten seien derzeit vor allem aufgrund der immer stärkeren Bedeutung der staatlichen Maßnahmen zur Eindämmung der Epidemie für die Projektion des Wachstumspfades zweitrangig. Damit würden die Annahmen über den weiteren Verlauf der Ansteckungsraten in den Vordergrund rücken. Die Analysten der National-Bank AG würden davon ausgehen, dass auf Basis der Erfahrungen mit vorangegangenen Epidemien und der Zahlen aus China zu erwarten stehe, dass der Höhepunkt der Neuinfektionen weltweit in den nächsten Wochen erreicht werde, so dass größere Verwerfungen, wie etwa umfangreichere Zahlungsausfälle oder nachhaltige Finanzmarktfriktionen ausbleiben dürften, die Produktionseinschränkungen bis zum Herbst enden und die Wachstumsraten im Jahresverlauf wieder positiv aus fallen würden. Ein solcher Verlauf wäre durchaus kompatibel mit den gängigen Modellen zur Hochrechnung der epidemiologischen Trends, nach denen etwa die Zahl der Toten pro Tag selbst in den USA per Anfang Juni von derzeit über 2000 auf dann nur noch rund 20 pro Tag absacken würde. Dabei werde allerdings vorausgesetzt, dass das "social distancing" den gesamten Mai über anhalte.

Zumindest in den letzten Wochen habe sich der Erreger allerdings als deutlich ansteckender als bei den zurückliegenden Epidemien dieses Virentyps erwiesen: Die Prognoseunsicherheit dürfte insbesondere aufgrund der hohen Bedeutung der unterschiedlichen medizinisch-administrativen Szenarien insgesamt weit jenseits des historischen Maximums der Nachkriegszeit rangieren. In der Tat variiere die Quantifizierung der Effekte der Corona-Pandemie auf das Bruttoinlandsprodukt vor allem auch aufgrund der Pfadabhängigkeit der Ergebnisse derzeit enorm: Da das jeweilige Quartalswachstum das Ausgangsniveau für das jeweils danach kommende bilde, komme es zu einer Kumulation der Effekte - ähnlich wie beim Zinseszins-Effekt: So würden manche Prognostiker derzeit bereits davon ausgehen, dass das BIP etwa in den USA aber auch in der Eurozone um bis zu 10% kontrahieren könnte. Demgegenüber würde eine schnelle Überwindung der staatlichen Quarantäne-Maßnahmen mit einer spürbar moderateren Kontraktion einhergehen. So sei etwa das jüngste Sondergutachten des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung zu dem Schluss gekommen, dass eine V-förmige Erholung in Europa mit Wachstumseinbußen von lediglich 2,1% verbunden sein könnte. Für den Fall einer länger anhaltenden Schließung ganzer Wirtschaftszweige bis in das dritte Quartal wäre gemäß des Zahlenwerks des Sachverständigenrates hingegen mit wesentlich stärkeren Effekten zu rechnen, das Wachstum etwa in Deutschland könnte dann um bis zu 5,4% einbrechen.

Die jüngsten Entwicklungen der Zahl der Neuinfektionen in Europa würden die Chance eröffnen, dass etwa dem Beispiel Österreichs folgend bereits während des laufenden 2. Quartals sukzessive begonnen werden könne, Teile der Wirtschaft behutsam wieder zu öffnen. Dabei werde angesichts der Entwicklung in vielen asiatischen Ländern deutlich, dass bei hoher Disziplin mit Blick auf die Hygiene-Maßnahmen durchaus spürbare Effekte zu erzielen seien, die dann wiederum Spielräume eröffnen würden, das wirtschaftliche Leben sukzessive wieder in Gang zu bringen. Zudem sei davon auszugehen, dass es in der Bevölkerung weltweit relativ rasch zu spürbar mehr Bewusstsein für die Einhaltung der Vorsichtsmaßnahmen komme: Es sei also durchaus möglich, dass sich die Ansteckungswerte weiter nachhaltig verbessern würden, obwohl das Virus selbst weiterhin hochansteckend bleibe. Darüber hinaus stehe zu hoffen, dass es der Politik gelinge, ein Management der Krise durchzuführen, dass sorgsam abwäge zwischen den unbedingten Erfordernissen der weiteren Eindämmung der Pandemie, dem Schutz der Risikogruppen und den wirtschaftlichen Erwägungen. Hierzu habe etwa das ifo-Institut jüngst eine umfangreiche Studie vorgelegt, die auch den Nachweis führe, dass die wirtschaftliche Erwägungen und die ethischen Fragen durchaus in Einklang zu bringen seien.

Natürlich würden die Risiken enorm bleiben: Jederzeit könne es zu gänzlich anderen Szenarien kommen, wenn die Zahl der Infektionen wieder zunehme. In einem solchen Szenario wären die obigen Überlegungen rasch Makulatur. Die Erfahrung spreche aber dafür, dass die Wahrscheinlichkeit für eine solche Entwicklung mit jedem Tag weiter abnehme: Je mehr Datenpunkte vorlägen, desto sicherer könne etwa der Hochpunkt der Infektionswelle klassifiziert werden.Vor allem die Wendepunkte der diesbezüglichen Zeitreihen seien hier wichtige Wegmarken. Dies erkläre auch, warum die Kapitalmärkte auf die Abschwächung der Infektionszahlen in den USA in den letzten Tagen so heftig reagiert hätten: Damit steige die Wahrscheinlichkeit erheblich, dass der projektierte Verlauf der Infektionszahlen im (modellierten) Rahmen bleibe.

Angesichts der hohen Risiken und der überragenden Bedeutung der administrativen Maßnahmen sei der Verlauf und der Einfluss der Krise mit den traditionellen Frühindikatoren derzeit kaum zu greifen. Aus Sicht der Analysten der National-Bank AG mache dies die Nutzung der marktimpliziten Informationen für die Einschätzung der Lage umso wichtiger: Trotz der zunächst über den Erwartungenliegenden Zahl der Neuinfektionen hätten zentrale Marktbarometer wie etwa die Volatilität in den letzten Wochen insgesamt Summe darauf schließen lassen, dass die Corona-Krise die Lehman-Krise vom Ausmaß her nicht noch signifikant über- bzw. unterbiete. Die jüngste Entwicklung der Neuinfektionen habe dann zu einer durchgreifenden Aufhellung der Stimmung beigetragen, die die Stabilisierungstendenzen an den Kapitalmärkten der letzten Wochen noch gefestigt hätten. Die Gründe für diese Entwicklung lägen auf der Hand: Sollte sich die Entwicklung in Europa so fortsetzen, wäre dies nicht nur die Eröffnung der Perspektivefür die allmähliche Lockerung der wirtschaftlichen Beschränkungen in Europa. Die Abnahme der Neuinfektionen wäre in Kombination mit den wirtschaftlichen Daten aus China ein Beleg dafür, dass die Meldung der Infektionszahlen aus China zumindest der Tendenz nach in etwa stimmen würden. Dies würde wiederum bedeuten, dass auch in den USA gute Chancen bestehen könnten, dass sich das exponentielle Wachstum auch wieder zurückbilde. In der Tat hätten die Zahlen hier in den letzten Tagen spürbar unter den meisten Modellprojektionen gelegen, die für die Projektion des Krankheitsverlaufs auch von offizieller Seite verwandt würden. Schließlich stehe zu hoffen, dass (etwa mit der Kombination von Hydroxychloroquin und Azithromycin) zumindest erste Ansätze einer Medikamentierung bestünden. Hier hätten sich zuletzt die Anzeichen verdichtet, dass es noch im laufenden Quartal zu ersten größeren Anwendungen komme (z.B.Remdesivir).

Für die Projektion der weiteren Entwicklung der Risikoprämien sei zudem zu berücksichtigen, dass sowohl die FED als auch die EZB derzeit quasi unbegrenzt Liquidität zur Verfügung stellen würden. Darüber hinaus befinde sich die Weltwirtschaft nicht einem klassischen (endogenen) Abschwung: Die Grundkonstellation der Weltwirtschaft sei zum Ausbruch der Krise klar aufwärts gerichtet gewesen. Je schneller es gelinge, die Pandemie zu überwinden, desto eher könnte die Wirtschaft in ihr "Formgedächtnis" zurückfinden. Je länger umgekehrt die Entwicklung anhalte, desto stärker würden die ökonomischen Zweitrundeneffekte die Typik der Kontraktion einem endogenen Abschwung annähern. Es komme im Ergebnis also auf die Geschwindigkeit an, mit der die internationale Gemeinschaft die Entwicklung in den Griff bekomme. Sollte es also im Rahmen der beispiellosen Intervention der Zentralbanken und der Staaten gelingen, zu einer Stabilisierung zu gelangen und dann wie oben beschrieben eine solide Exit-Strategie zu finden, könnte der Corona-Schock dann allmählich überwunden werden.

Im Ergebnis würden die Analysten der National-Bank AG im globalen Saldo der vorliegenden Informationen davon ausgehen, dass es zumindest im Verlauf des dritten Quartals gelinge, signifikante Teile der einschränkenden Maßnahmen wieder zurückzuführen. In diesem Szenario komme es in Europa zu einer Kontraktion um 3,5%, die deutsche Wirtschaft schrumpfe aufgrund der höheren Zyklizität um 4,0% und die USA würden einen Einbruch um 3,5% durchlaufen - die Analysten der National-Bank AG hätten ihre Prognosen dementsprechend ermäßigt. Obgleich die USA später in die Krise geraten würden, durchlaufe die US-Wirtschaft dabei eine ähnlich tiefe Anpassungsrezession, da sie über weniger automatische Stabilisatoren (vor allem Arbeitslosenunterstützung) verfüge. Im nächsten Jahr komme es dann zu einer breiten Gegenbewegung, wo die Volkswirtschaften den im Jahre 2020 verlorenen Boden wieder gutmachen könnten.

Zinssätze: Angesichts dervielfältigen Bedrohungen und auch globalen Risiken durch die Corona-Epidemie habe die FED alle Geldschleusen weit geöffnet: Die Leitzinsen seien im März in zwei Schritten um zusammen 150 Basispunkte gesenkt worden. Nunmehr liege der Leitzinskorridor wieder auf dem Niveau der Finanzkrise von 2008/2009. Die Analysten der National-Bank AG würden davon ausgehen, dass die FED negatives Territorium für die Leitzinssätze auch weiterhin vermeiden werde. Daher würden die Maßnahmen flankiert von einer Vielzahl quantitativen Maßnahmen in unbegrenzter Höhe: Die FED werde Käufe von US-Staatsanleihen und von hypothekengedeckten Anleihen in jeder nötigen Höhe durchführen. Die US-Notenbank flute damit den heimischen aber auch den globalen Finanzmarkt, um möglichst jedwede finanzielle Friktion zu unterbinden: Darüber hinaus habe die ehemalige FED-Chefin Janet Yellen jüngst sogar Aktienkäufe zur Stützung der Wirtschaft ins Gespräch gebracht: Diese seien derzeit zwar nicht notwendig, man sollte aber besser vorbereitet sein.

Auch die EZB habe nach anfänglichem Zögern alle Register gezogen, um die Konjunktur zu stützen: Nachdem Christine Lagarde auf der ersten EZB-Sitzung, nachdem die Corona-Krise voll ausgebrochen sei, zunächst noch recht wenig anzubieten gehabt habe, habe die EZB im politischen Flankenschutz der US-Notenbank weiter nachlegen können: Sie werde nunmehr zusätzliche Anleihekäufe bis zum Jahresende im Gesamtumfang von 870 Mrd. Euro durchführen. Wie die FED habe die EZB angekündigt, die Käufe fallsnötig auszuweiten. Ferner biete die EZB den Banken über ihre gezielten längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte Finanzmittel von bis zu 3 Billionen Euro zu extrem niedrigen Zinssätzen an (-0,75%), um die Kreditvergabe an den privaten Sektor zu stützen. Im Ergebnis seien beide Zentralbank auf einen quasi unbegrenzten Stützungskurs eingeschwenkt ("whatever it takes").

Mit Blick auf die Projektionen für die Zinsentwicklung hätten die Analysten der National-Bank AG ihre Prognosen für die US-Kapitalmarktentwicklung weiter gesenkt. Sie würden nunmehr auf Jahressicht Renditen der 10-jährigen Staatsanleihen um 1,0% erwarten. Ihre Renditenprognosen der 10-jährigen Staatsanleihen in Europa würden sie unverändert bei -0,5% belassen.

Credit Spreads: Die Corporate Spreads seien - gemessen am 5-jährigen Markit-iTraxx-Europe - auf-grund des allgemeinen Anstiegs der Risikoprämien im Rahmen der Corona-Epidemie mit annähernd 140 Basispunkten auch in Europa zwischenzeitlich spürbar gestiegen, hätten mit knapp unter 100 Basispunkten aber zuletzt wieder deutlich niedriger notiert. Sollte sich der Wendepunkt bei den Neuinfektionen tatsächlich weiter ausbilden würden die Analysten der National-Bank AG vor dem Hintergrund der unbegrenzten Notenbankzusagen mit weiter sinkenden Spreads rechnen: Die nächste Zielgröße sollte hier bei rund 85 Basispunkten liegen.

Devisenmärkte: Obwohl die USA den Hochpunkt der Infektionswelle noch nicht durchlaufen hätten, habe der Dollar in den letzten Tagen weiter zur Stärke tendiert: Hintergrund dürften derzeit die hohen Kapitalabflüsse aus vielen Emerging Markets sein, die den "sichereren Hafen" des US-Dollarraumes anstreben würden. Der Dollar sei international gesucht. Der Rückgang der Neuinfektionen sei allerdings risikopositiv: Demensprechend dürfte der Dollar bei einer Verbesserung der Perspektiven dann zunächst wieder etwas schwächer werden. Die Analysten der National-Bank AG würden daher ihre diesbezüglichen kurzfristigen Kursziele bei Kursen um EUR/USD 1,12 belassen, würden also davon ausgehen, dass sich der Dollarkurs in den kommenden Wochen und Monaten eher wieder etwas abschwäche, wenn die Perspektiven für die Überwindung der Pandemie sich festigen und die Risikoprämien weiter sinken würden. Strukturell bzw. längerfristig seien sie aber weiterhin der Überzeugung, dass der US-Dollar gegenüber dem Euro weiter aufwerte: Die Debatte um die Corona-Bonds beleuchte die ordnungspolitischen Risiken, die dem Euroraum derzeit drohen würden. Europäische Solidarität könne auch im Einklang mit den Erfahrungen mit der Vergemeinschaftung von Schulden geübt werden. Wenn jetzt nach der Verletzung der Maastricht-Kriterien weitere Grundprinzipien über Bord geworfen würden, schwäche dies die Gemeinschaft immer weiter. Dies falle zwar angesichts der Krise nicht so ins Gewicht und sei entsprechend politisch weniger opportun, die strukturellen Folgen der zunehmenden Fragilität des Euroraums würden sich aber etwa in den Daten zu den Inflationserwartungen zeigen, die immer weiter an die Grenze zur Deflation rücken würden.

Neben den strukturellen Schwächen der Eurozone sei zuletzt ein weiterer fundamentaler Grund für einen systematische Schwächung des Euros hinzugekommen: Durch den Handelskonflikt bzw. durch die erste Einigung der USA mit China im Zuge des Wirtschafts- und Handelsabkommens entstünden signifikante handelsumlenkende Effekte. Diese dürfte zu einer systematischen Schwächung der Überschüsse in der deutschen Leistungsbilanz führen, die ihrerseits die Überschüsse im Saldo des Außenhandels der EU insgesamt maßgeblich prägen würden. Da der Außenhandelssaldo Deutschlands bzw. Europas nach Einschätzung der Analysten der National-Bank AG eine höchst signifikante Einflussgröße für die Wechselkursentwicklung sei, würden sie davon ausgehen, dass die Effekte mit der Zeit erheblich sein könnten. Im Ergebnis würden sie grundsätzlich an ihrer Aufwertungserwartung bei Kursen um EUR/USD 1,06 auf Jahressicht festhalten.

Die kommende Daten-Woche: Die Aussagekraft der volkswirtschaftlichen Daten sei wie oben ausgeführt derzeit zweitrangig, da der weitere wirtschaftliche Verlauf maßgeblich durch die weiteren administrativen Maßnahmen bestimmt werde. Da diese wiederum maßgeblich von den Infektionszahlen abhängen würden, stehe für die Analysten der National-Bank AG die Analyse der Infektionszahlen im Vordergrund. Mit Blick auf die kommende Woche seien naturgemäß vor allem die April-Werte von Belang, da diese über die Effekte der Pandemie auf das Sentiment mehr Informationen beinhalten würden. Sowohl der Index der Philadelphia FED als auch der Empire Manufacturing Index dürften weiter klar gefallen sein. Die Frage sei, ob die Abwärtsdynamik etwas nachgelassen habe. Angesichts der hohen Volatilität seien derzeit keine Konsensuserwartungen verfügbar, die Analysten der National-Bank AG würden eine leicht nachlassende Abwärtsdynamik erwarten. (08.04.2020/ac/a/m)